Hoe het klimaatprobleem precies aangepakt moet worden, daarover verschillen de meningen behoorlijk. Maar dat de overheid een belangrijke rol gaat spelen in de omslag naar duurzaamheid is duidelijk.

Een echte trendbreuk is dat niet. Al jaren wordt duurzaamheid op allerlei gebieden gestimuleerd, ook in beleggen. Beleggingsproducten die aan een aantal strenge voorwaarden voldoen kunnen met fiscaal voordeel worden verkocht. Dat biedt beleggers extra rendement naast de wetenschap dat iets goeds wordt gedaan voor de natuur.

Maar de natuur kan wreed zijn en onvoorspelbaar, net zoals dat kan gelden voor beleggen. Hoge voorgespiegelde rendementen vragen om extra alertheid en een speurtocht naar het bijkomende risico.

De VEB ontving de laatste weken veel vragen over het Groenwoningen Fonds, een van de weinige mogelijkheden om fiscaal voordelig én groen te beleggen. Beleggers in dit fonds krijgen een rendement voorgespiegeld dat kan oplopen tot ruim 10 procent per jaar.

Wij keken naar de risico’s die daarmee gepaard kunnen gaan.

 

1. Bijna een kwart rendement is cadeau fiscus

Tot bijna een kwart van het rendement is puur gedreven door fiscaal vriendelijke behandeling.

Kort gezegd krijgt de participant een vrijstelling van de belasting die wordt geheven over het rendement op beleggingen (box 3) omdat het fonds 70 procent belegt in duurzame woningen met groenverklaring. Daarbovenop komt nog een extra heffingskorting.

Het fiscale voordeel bedraagt  1,28 procent bij vermogens tussen ongeveer dertigduizend en honderdduizend euro en kan oplopen tot 2,38 procent bij vermogens boven circa één miljoen euro.

Risico
Fiscale voordelen hebben zelden het eeuwige leven. Zo is ook te lezen in het prospectus:

“Door wijzigingen in de (fiscale) wet- en regelgeving in Nederland kan de fiscale en financiële positie van het Fonds wijzigen en de rentabiliteit van het Fonds worden beïnvloed”.  

Dit risico is niet theoretisch. In 2013 werd bijvoorbeeld de fiscale vrijstelling voor culturele en sociale beleggingen afgeschaft.

Bedenk hierbij dat het fonds – in tegenstelling tot de meeste niet-beursgenoteerde vastgoed proposities – een looptijd van onbepaalde duur heeft. Vandaag de dag is duurzaamheid een hot topic van de overheid, maar het is de vraag of dat over 5 of 10 jaar nog steeds zo is.

2. B-locaties renderen beter… Door hoger risico

Waar het energielabel van de aangekochte woningen vrijwel altijd A++++ is, geldt dat niet voor de locatie van de panden in de portefeuille. De keuze voor B-locaties geeft het geprognotiseerde rendement een fikse impuls.

De 301 woningen – waarvan 100 nog in aanbouw – die eind oktober in de portefeuille zaten zijn te vinden in plaatsen als Steenwijk-Tuk, Meppel en Dongen.

Dat dit geen A-locaties zijn is te zien aan de huurprijzen. Zo moeten de 42 nieuwbouwappartementen – met een oppervlak van tussen 34 m2 en 51 m2 – die nog voor het einde van het jaar in Ede worden opgeleverd een gemiddelde huur opbrengen van 767 euro per maand (6 van de 42 woningen zijn sociale huur). Door de lage aankoopprijs van de woningen – gemiddeld 170 duizend euro – levert dit toch een aardig huurrendement van 6,3 procent per jaar op.

Dat is bijna twee keer zo veel als het rendement dat nu door beleggers behaald wordt op woningen en appartementen in populaire steden als Amsterdam en Utrecht.

In het prospectus staat dat het woningfonds woningen in Amsterdam (en de direct aangrenzende gemeenten) per datum prospectus “niet overweegt”. In verband met “de huidige prijsontwikkeling en krapte op de woningmarkt” worden Amsterdamse pandjes als te risicovol bestempeld.

Volgens het prospectus is het verwachte bruto aanvangsrendement voor 2019 voor de hele portefeuille met duurzame woningen net geen 5 procent.

Risico
Er is niets mis met een tegendraadse visie op vastgoed. Maar het feit dat het huurrendement op een appartement in Amsterdam (aanzienlijk) lager ligt dan in Steenwijk heeft ook te maken met het hogere risico op de investering in de kop van Overijssel.

De markt prijst in feite in dat de kans op leegstand, huurverlagingen en dalende vastgoedprijzen aanzienlijk groter is in Steenwijk.

3. Schuldhefboom: Participant staat achter in de rij

Het Groenwoningenfonds hanteert een beproefd recept om het rendement op te krikken: een flinke lading schuld.

Door het grootste deel van de woningen te financieren met bankleningen kan de aanbieder het rendement op de eigen inleg verhogen. Doordat de bankrente (2,45 procent) lager is dan het verwachte huurrendement – huurinkomsten gedeeld door investering (net geen 5 procent)  – levert elke euro die wordt bijgeleend een hoger rendement op voor participanten.

De aanbieder geeft - kort gezegd - aan dat de 60 procent van de totale woningportefeuille met schulden gefinancierd mag worden. In de praktijk zal, volgens de aanbieder, door aflossingen de gemiddelde beleningsgraad over de hele looptijd rond de 50 procent schommelen. Hoge schulden betekenen navenant hoge risico’s als het economische tij omslaat.

De vergoeding van de bank lijkt laag – momenteel 2,45 procent per jaar – maar door alle verstrekte zekerheden is de rente en aflossing van de hoofdsom zo goed als zeker. Het geprognosticeerde rendement van 7,7 procent is slechts één van de vele rendementsscenario’s die het fonds (potentiële) participanten voorrekent (het zogenoemde “basisscenario”, exclusief fiscaal voordeel).

Waar in het prospectus wordt gesproken over een “winstdelende lening”, verschaffen participatiehouders in feite risicodragend kapitaal (aandelen). De beleggers in het fonds staan dus achter in de rij mocht het onverhoopt fout gaan.

Schulden maken het fonds bovendien kwetsbaar voor hogere bankrentes. Bij een “sterk oplopende kapitaalmarktrente” is namelijk met de bank afgesproken dat versneld op de hypotheken afgelost moet worden. Dit zou kunnen leiden tot een “tijdelijke afname van het dividend”.

4. Rendement afhankelijk van onzekere uitstapkoers

De aanbieder rekent potentiële beleggers in een reëel geacht scenario een effectief totaalrendement exclusief belastingvoordeel voor van 7,7 procent per jaar.  

Het percentage dat daadwerkelijk in cash (dividend) wordt overgemaakt ligt echter aanzienlijk lager. Zo ligt het dividendrendement in 2019 en 2020 op 5,3 procent van de inleg, en bij dat percentage zijn de verwachte huurinkomsten nog te laag om de uitkering te dekken omdat een groot deel van de portefeuille nog in aanbouw is. Pas in het jaar 2025 zal het dividend de 6 procent overstijgen (verwacht dividend in 2029: 7,3 procent).

Een significant deel van het rendement moet uit waardestijgingen van het vastgoed komen. Omdat het fonds geen einddatum heeft en de verhandelbaarheid van de participaties slecht is, zit hier een risico.

Jaarlijks taxeert een onafhankelijke partij het vastgoed. Met deze taxatie wordt de vermogenswaarde en vervolgens de handelskoers vastgesteld. In theorie zou een participant dus kunnen profiteren van prijsstijgingen van het vastgoed door tussentijds uit te stappen op een hogere handelskoers.

In de praktijk is de verhandelbaarheid echter mogelijk beperkt. Participaties mogen wel worden doorverkocht aan derden – mits hiervoor toestemming wordt verkregen van de aanbieder – maar dit dient min of meer op eigen houtje te gebeuren. Het prospectus waarschuwt dat door de beperkte liquiditeit de participaties mogelijk alleen van de hand kunnen worden gedaan met korting op de intrinsieke waarde.

Voor beleggers die ten minste vier jaar participeren is er een zogeheten terugkoopfaciliteit met het fonds. Maar deze faciliteit zal nooit toereikend zijn om beleggers uit te kunnen kopen als veel beleggers naar de uitgang willen, bijvoorbeeld in een scenario van rap dalende huizenprijzen. Dat is inherent aan een illiquide belegging als vastgoed.